下跌周期来了，猪价又回到了过去？不会！
中国生猪价格周期约为4年。加上环保限产、非洲猪瘟等影响因素，生猪价格明显进入下行周期。虽然大方向是肯定的，但目前市场对市场前景过于悲观。虽然猪的周期是不可逆的，但猪价永远不会回到过去，也不会降到12~14元/公斤以下。2021年生猪均价将高于23-25元/公斤。
目前生猪价格明显进入下行周期，但我们认为目前市场对市场前景过于悲观，生猪价格不应跌破之前12~14元/公斤的盈亏平衡线。2021年生猪均价23-25元/公斤以上。核心原因在于成本方的支持，即投入上升产出下降导致成本上升。此外，中长期来看，仍面临饲料原料价格上涨和三元母猪制肉效率下降的问题。值得注意的是，一些异常因素，如仔猪价格，正在弱化对成本增加的影响，但一些因素，如饲料价格和生产/管理效率下降，正在发酵对成本增加的影响。虽然影响程度会随着时间逐渐稳定，但可能是一个长期的过程。市场展望重点关注生猪价格的边际减速是否大于行业成本减速和收敛速度。作者倾向于未来生猪价格只会高于主流市场预期。
01
猪的循环是不可逆的，但它永远不能回到过去
猪周期的本质是利润周期。在过去的猪周期中，由于不同群体之间的生产成本差异很小，利润周期只取决于猪的价格。在生猪价格跌破12-14元/公斤并渗透到大多数人的医药直接投入成本后，行业产能下降，猪肉产量减少15%-20%以上，将带动生猪价格周期逆转。
但在这个周期中，行业成本的上升和分化已经存在了一年并将继续存在，不同成本曲线的收敛是一个长期的过程。所以这一轮的盈利周期将由猪价和成本决定，猪价的下跌是一致预期的。但随着生猪价格的下跌逐渐突破10%-20%-30%养猪群体的成本线，市场应更加关注未来生猪价格分别跌破25元/公斤和18元/公斤后，行业内高成本群体是否会演绎出降低补柱积极性甚至淘汰落后产能的逻辑。25元/kg的支持水平是春节前所购仔猪育肥成本的低线，18元/kg的支持水平是三元母猪自繁自养成本的中期支持水平。未来饲料成本的增加也会增加关键成本岗位的绝对值。
02
养猪成本结构性上升
在当前的养猪周期中，工业化养殖成本的上升已经并将继续归因于以下三个方面:
1.非鼠疫条件造成的成本增加，包括生产能力的损失，体现在仔猪的非正常成本、管理成本、防控成本和人员工资上；
2.玉米豆粕价格上涨，育肥猪成本上涨；
3.三元母猪留种引发的问题，如屠宰企业料肉比提高、宰后白条等级降低等，反映了群体的制肉效率下降，间接反映了制肉成本的增加。
关于第一个方面，市场在过去一年的非瘟疫冲击下实现了行业的崛起和分化，这一点已经被上述部分上市公司和外包育肥集团的成本数据所验证。其中，仔猪价格具有放大效应。仔猪层面的供需关系恢复正常后，今年9月以后仔猪价格呈现快速下降的速度；随着高价仔猪的淘汰，可以预期整个行业的平均成本会下移，分化收敛；但相关防控成本、人员和管理成本不会直线下降，养猪业仍然是一个更注重管理半径的行业。
作者着重分析了后两个因素对成本上升的影响。
玉米和豆粕价格的上涨提高了育肥成本
1)玉米:随着饲料需求的恢复，新作物的缺口成为中奖号码。市场主流机构预计明年缺口在4000-5000万吨左右，国家粮油信息中心也预计缺口在2500万吨左右。9月台风带来的倒伏和减产一度成为9月盘面上涨的事件主导逻辑。但笔者认为减产还会继续发酵，后期的容重、霉变、不愿出售、收割成本增加等都会影响新粮第四季度上市后的节奏。
根据我们以前的研究，结合各市场机构的研究报告，预计今年全国产量将同比下降910万吨，其中黑龙江省和吉林省分别下降7%和8%。此外，兴安盟和呼伦贝尔三七市受干旱影响严重，东北三省一区总产量将减少850万吨。
需求方面，根据生猪复苏情况，预计整体生猪需求将复苏18%；由于祖先和父母在生产中的实质性恢复，家禽材料预计将继续增长，预计增长8%；然而，蛋禽养殖利润下降，生产能力下降。预计蛋禽饲料同比减少5%，总体预计年饲料需求增加8%左右。2020/21年的产需缺口为5000万吨。如果进口量增加1000万吨，我们预计年缺口约为4000万吨。据世界粮仓估计，2020/21年国内生产与需求缺口为5384万吨，年库存消耗率处于非常低的位置。
从目前的期货市场玉米指数来看，预计明年玉米均价的高概率在2600元/吨左右，所以与今年相比，125公斤猪头的玉米平均成本将多104元左右，相当于每公斤体重增加0.8元/公斤。
2)豆粕:基于全球大豆供需的脆弱性，油籽和蛋白质的市场价格很容易上涨但不会下跌。CBOT大豆价格前景为950-1150美分。如果拉尼娜导致南美产量损失达到1000-2000万吨，上空区间将是巨大的，这取决于南美的产量。目前，中国饲料需求强劲。2020年5月至9月，平均995万吨进口大豆运抵香港，用于杂项(约150万吨)，包括粉碎、转换成大豆库存、膨化和食用。截至9月底，大豆库存增加约390万吨，至693万吨，豆粕库存增加约87万吨，至103万吨，目前处于历史同期高位，但没有普遍扩大库存的压力。
根据期货市场的豆粕指数，预计明年豆粕平均价格在3300元/吨左右，所以与今年相比，125公斤猪头的豆粕平均成本将多30元左右，单位重量成本将增加0.23元/公斤。
可见，明年玉米和豆粕涨价，预计将使猪育肥成本增加近1元/公斤。
提高料肉比会增加成本
料肉比代表饲料转化效率，是指猪每增重一公斤所消耗的饲料量。实际料肉比对应实际屠宰重量，修正后的料肉比换算为125 kg屠宰重量，标准料肉比为125 kg屠宰重量。由此，我们可以看到两条信息。第一，今年猪价高下边际利润增加导致屠宰重量超过125斤。市场猪价下跌后很难继续支撑大重量，人均产肉量较今年有所下降。换句话说，猪肉产量的增加将少于屠宰量的增加；其次，换算125 kg后的修正料肉比大于标准料肉比，说明三元母猪商品代在配种过程中消耗的饲料较多。按照现在的饲料价格，制肉成本高0.45元/公斤左右。
屠宰后，白条等级的下降间接提高了成本
上述料肉比数据表明，在相同屠宰体重下，前端饲料投入比无瘟疫前有所增加，或饲料报酬有所降低。然后，关注后端养殖产量，也就是生猪质量的变化。从样本点屠宰企业屠宰后的白条等级数据(数量越少，猪肉等级越好)可以看出，目前的猪肉质量有所下降。2017年，样本屠宰企业屠宰后1 -3级白杠总比例达到63%，四级及以下约37%；2019年，受非洲猪瘟影响，3-6月至9月，白条1 -3的比例较屠宰前下降20%左右，其他5级以下比例明显上升；2020年屠宰后，1 -3级的白杠比例比非鼠疫前下降了17%左右。突出的问题是4 -5级的白条比例进一步上升到40%，虽然5级以下的比例与2019年非鼠疫高发相比有所下降。可以看出，在当前非鼠疫防控背景下，三元母猪生产导致的肥育猪质量下降问题日益突出，明年将是三元母猪生产更加突出的一年，制肉效率的下降将间接反映出制肉成本的增加。
03
从三个时间维度分析未来生猪价格
短期来看，今年春节前已见猪价走低，节前月屠宰量环比增幅有限。叠加10月份超卖和消费旺季，猪价在28-32元/公斤之间，节奏以反弹为主。
中期来看，明年生猪屠宰增长是肯定的。根据可育母猪数量、母猪结构以及PSY等相关指标，预计2020/2021年生猪出栏量约为3.4亿头，明年缺口仍较大。2021年生猪年平均价格高于23-25元/公斤。
长期来看，未来猪价跌破25-18元/公斤后，如果市场证明高成本群体演绎出降低补柱积极性甚至淘汰落后产能的逻辑，则长期猪价将得到支撑，长期猪价将超过市场预期。
此外，疫情、进口量修正、消费复苏等不确定因素也会导致生猪价格上涨。
